港股生物医药IPO热潮背后：从华芢生物与明基医院破发看资本的理性回归

　　2025年12月22日，四只新股同日挂牌，其中两只来自医疗健康领域，分别为创新药研发的华芢生物与区域性民营医院集团明基医院。

　　上市前几天，华芢生物在暗盘交易中一度大涨超过30%。在公开发售阶段，其认购倍数高达近792倍，冻结资金超过500亿港元，市场情绪亢奋。然而，当上市钟声敲响，狂热迅速退潮，华芢生物开盘即跌超11%，明基医院跌幅更是超过30%，两家公司均开盘破发。

　　其中，华芢生物作为“港股PDGF（血小板衍生生长因子）第一股”，其价值故事较为具备吸引力。在国内尚无同类商业化药物的蓝海市场，华芢生物手握7款PDGF候选药物，瞄准烧烫伤、糖尿病足溃疡等千亿级伤口愈合市场。

　　加之其核心产品Pro-101-1被誉为国内临床开发进度最快的PDGF候选药物，这一切都足以让投资者为之兴奋。然而，从公司基本面来看，或难以匹配其高估值。首先，公司虽成立已久，但迄今为止仍无商业化产品，属于无产品、无营收、无利润的“三无公司”。

　　其次，资料显示，烧烫伤PDGF药物细分市场2033年潜在规模仅约6660万元人民币；糖尿病足溃疡领域虽大，但竞争激烈，常见的治疗方案包括使用改善下肢缺血的血管扩张药如前列地尔、贝前列素等，抗血小板药物阿司匹林、氯吡格雷等。出现足创面后，同样已有高压氧治疗、干细胞疗法、自体富血小板血浆凝胶外用法等治疗方案。

　　其中，自体富血小板凝胶中富含血小板源生长因子（PDGF）、血管内皮生长因子（VEGF）、表皮生长因子（EGF）、转化生长因子（TGF）、胰岛素样生长因子-1（IGF-1）等多种生长因子，与华芢生物Pro-101-2治疗功效高度类似。

　　缺乏基本面支撑的同时，公司估值也明显偏高。在我们此前发布的《华芢生物IPO：地方国资突击入股抬估值 产业园项目未信披资金来源不明 是否变相投入房地产？》一文中提到，公司递表前的投后估值达33亿远高于可比企业，且或存在突击入股抬估值的现象。

　　由此可见，在资本市场对于生物医药企业的估值趋于理性的背景下，上市只是一个起点，长期资金终究会根据公司基本面完成理性定价。

　　与处于研发早期的华芢生物不同，明基医院代表的则是已进入稳定运营期的成熟医疗服务机构。作为华东地区最大的民营营利性综合医院集团，其拥有南京明基医院（江苏省首家民营三甲医院）和苏州明基医院两大实体，2024年门诊量超200万人次，床均收入位列全国同类医院第一。

　　但从财务数据看，公司其收入增长已陷入停滞，2024年收入同比微降1.1%，2025年上半年继续下滑1.34%。净利润从2023年的1.67亿元骤降至2024年的1.09亿元，2025年上半年同比再降23.2%，毛利率和净利率也连续下滑。

　　2024年明基医院的静态市盈率约为25倍-31倍，估值显著高于港股医疗服务板块平均水平。从结果来看，市场已经用破发证明，作为一家增长停滞、利润收缩的成熟医院，市场已很难为其高估值买单。

　　事实上，早在公司递表前就已有投资者提前退出，侧面反应出资本对于公司价值的谨慎预期。

　　CDH Medical Services Limited（简称“CDH”）作为2014年就入股公司的早期投资机构，于2023年8月17日套现离场。

　　据招股书，CDH于2014年1月与明基医院订立股份认购协议，以1亿美元的价格认购公司6058.5万股股份。2023年8月17日，CDH以1.95亿美元的价格将持有股份出售给明基医院大股东佳世达科技股份有限公司，赚得0.95亿美元套现离场。

　　华芢生物与明基医院的案例，虽处于生物医药产业链的不同阶段，却共同反映出了市场情绪与资产基本面之间的偏离正在被逐步修正。今年的港股生物医药公司IPO热潮，很大程度上由外部流动性宽松和板块超跌反弹的情绪驱动，当新股供给集中涌来，资金面临选择时，破发便成为了市场重新校准定价的必然机制。

　　2025年初至今，港股已有24家生物医药公司成功上市，其中7家目前仍处于破发状态。拨康视云-B、大众口腔、维昇药业-B、明基医院收盘价（截至12月22日）相对首发价格跌幅超40%。